上市跌超39%！四次递表的同仁堂医养，能吃到3.2亿人口红利吗？

　　作者/老年行业观察

　　押注老龄赛道，一路波折重重的同仁堂医养，今天终于上市了。

　　7月7日，同仁堂医养正式登陆港交所，发行价5.50港元。开盘报4.76港元，较发行价下跌13.45%，收盘股价跌幅高达39.09%，总市值约15.59亿港元。

　　这个开局不算亮眼，但对于一家四次递表、三次失效的公司来说，能成功敲钟已经迈出了关键一步。

　　01.一家背靠老字号的中医连锁，上市路走了两年

　　同仁堂医养的前身是2015年成立的北京同仁堂投资发展有限责任公司，最初是同仁堂集团内部的投资平台。2019年增资更名后，正式转向以中医为核心的医养服务运营商。

　　公司按连锁医院、基层连锁医院和互联网医院三个层级搭建医疗服务网络，目前拥有15家连锁医疗机构、9家基层医疗机构和1家互联网医院，2758名医师在旗下执业，其中825名是主任或副主任医师。

　　从市场地位看，按2025年门诊就诊总人次和住院人数计算，同仁堂医养是中国非公立中医院医疗服务行业里最大的中医院集团，市场份额1.5%。按总收入算，排名第二，市场份额0.2%。从另一方也说明了行业极度分散，头部企业尚有巨大的整合空间。

　　而作为同仁堂集团主推的第四家上市公司，同仁堂医养的港股之路也十分不易，先后经历了四次递表，三次失效。

　　2024年6月首次递表，12月失效；同年12月31日二次递表，2025年6月失效；2025年6月30日三次递表，9月通过聆讯后再度失效，直到2026年1月26日第四次递表，才最终完成聆讯、启动招股。期间还经历过一次定价砍掉25%后仍因认购冷淡而主动延迟上市。

　　上市路走得曲折，但公司的基本盘并没有因此受到太大影响。

　　2023年到2025年，同仁堂医养分别实现营收11.5亿元、11.8亿元以及11.7亿元；净利润分别为4263万元、4620万元以及3375万元，2025年有所下滑，主要受健康产品销售收入下降拖累。毛利率连续三年稳定在18.9%，说明核心业务盈利能力没有变差。现金储备截至2026年4月30日为2.1亿元，财务状况稳健。

　　02.挂着医养招牌，赚的是看病和卖药的钱

　　同仁堂医养的商业模式，说白了就是依托同仁堂品牌开设中医馆和中医院，同时销售健康产品。

　　公司业务具体可分为三块：中医医疗服务是主业，2025年营收占比84.9%，主要就是看病、开方、针灸推拿、住院；健康产品销售占比12.8%，卖的是贵细药材和保健品，其中安宫牛黄丸在浙江的独家经销权贡献不小；管理服务占比2.3%，给其他机构做品牌和管理输出，这块业务虽然规模不大，但正是公司未来向“养”的方向延伸的起点。

　　中国60岁以上人口已经超过3.2亿，占比总人口的23%，老龄化趋势不可逆转。中医在慢病管理、康复理疗、养生保健方面有天然优势。

　　同仁堂医养作为同仁堂集团旗下唯一的中医医疗服务平台，天然承接了这块金字招牌的品牌红利。公司募资计划中，约63.7%用于扩充医疗网络，包括新收购5家、新建5家医疗机构，并向5到10家机构提供管理服务，这些布局都是在为银发经济赛道做准备。

　　不过，故事讲得好不代表市场立刻买账。上市首日股价下跌超39%，多少给这份乐观预期泼了盆冷水。

　　按发行价计算，公司市值约34亿港元，对应市盈率高达64倍。横向比较，固生堂市盈率14倍，同仁堂国药13倍，同仁堂科技9倍，同仁堂医养的估值明显偏高。换个角度理解，这种溢价恰恰反映出资本市场对“同仁堂”招牌在老龄化赛道稀缺性的一种押注，愿意为品牌本身多付一笔钱。

　　当然，这份押注是否成立，最终还是要落回到品牌本身的成色上。

　　同仁堂医养最大的资产就是“同仁堂”这块金字招牌，在老龄化和中医复兴的大背景下，赛道本身没有问题。公司目前的状态，更像是一个刚刚完成初步整合、准备加速扩张的起步阶段。

　　上市只是第一步，接下来能不能把收购来的资产消化好，能不能把“养”的业务真正做起来，才是决定这家公司长期价值的关键。